กำไร 3Q62 ของ M ต่ำกว่าโบรกคาด มีค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานสูงเกินคาด

บล.เคจีไอ : M แนะนำ ถือ ราคาเป้าหมาย 71.50 บาท
13/11/2562
ผลประกอบการ 3Q62: ความจริงที่น่ากระอักกระอ่วน

Event
  ผลประกอบการ 3Q62 และ ปรับประมาณการ

lmpact
กำไรลดลงเพราะค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานสูง
  กำไรสุทธิของ M ลดลงมาอยู่ที่ 549 ล้านบาทใน 3Q62 (-18.7% YoY, -20.2% QoQ) ต่ำกว่าประมาณการของเรา 17.0% เนื่องจากค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานสูงเกินคาด โดยรายได้รวมของ M ใน 3Q62 เป็นไปตามคาดที่ 4.1 พันล้านบาท (-1.8% YoY, -8.2% QoQ) ในขณะที่สัดส่วน SG&A ต่อรายได้พุ่งขึ้นเป็น 55.3% ใน 3Q62 จาก 51.9% ใน 3Q61 และ 52.4%ใน 2Q62 ซึ่งน่าจะเป็นเพราะส่วนประหยัดต่อขนาดที่ลดลง และค่าใช้จ่ายเครื่องแบบใหม่ของพนักงาน ในขณะเดียวกัน อัตรากำไรขั้นต้นของ M  ใน 3Q62 ก็อยู่ที่ 68.3% ต่ำกว่าประมาณการของเราที่ 68.6% เล็กน้อย

แผนขยายสาขาไม่พอที่จะสนับสนุน SSSG ที่อ่อนแอ
  เราคาดว่า M เปิดสาขาร้าน MK ใหม่เพิ่มอีก 4 แห่ง และร้านยาโยอิอีก 4 แห่งในไตรมาสที่ผ่านมา แต่ก็ยังไม่พอที่จะช่วยชดเชยอัตราการเติบโตของยอดขายสาขาเดิม (SSSG) ที่อ่อนแอลงได้ โดยเราคาดว่า SSSG ของ MK อยู่ที่ -4.0% และของยาโยอิจะอยู่ที่ -9.0%

ปรับประมาณการกำไรอีกครั้งเพื่อสะท้อนแนวโน้มธุรกิจที่ท้าทาย
  เราปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2562-64 ลงอีก 10.5%-11.0% หลักๆจากสมมติฐาน SSSG ใหม่ และรวมผลของการไม่ประหยัดต่อขนาด (diseconomies of scale) โดยเราได้ปรับลดประมาณการรายได้ปี 2562-64 ลง 2.0%-4.9% เพราะคาดว่า SSSG จะติดลบ นอกจากนี้ เรายังคาดว่าสัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) ต่อรายได้ของ M ในปี 2562-64 จะเพิ่มเป็น 52.0%-53.0% จากเดิมที่คาดไว้ที่ 51.2%-51.4%

Valuation & Action
  หลังจากปรับประมาณการแล้ว เราได้ขยับไปใช้ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2563 โดยได้ปรับลด discount rate ลงเหลือ 8.2% (อิงจาก risk-free rate ใหม่ของ KGI) และปรับลด terminal rate ลงเหลือ 2.0% จากเดิม 2.5% ดังนั้น เราจึงได้ราคาเป้าหมายใหม่ที่ 71.50 บาท ลดลงจากเดิมที่ 78.00 บาท ถึงแม้ว่าจะไม่เหลือ upside ถึงราคาเป้าหมายของเราแล้ว แต่เรายังคงคำแนะนำ ถือ และแนะนำให้นักลงทุนถือเพื่อรอรับปันผลซึ่งคิดเป็นอัตราผลตอบแทนที่ 3.6%

Risks
  SSSG ต่ำเกินคาด, ขยายสาขาได้ช้ากว่าที่คาดไว้, และมีผลขาดทุนจากบริษัทร่วมสูงเกินคาด

Panuwat Nivedmarintre
66.2658.8888 Ext.8348
panuwatn@kgi.co.th

------------------------------

บล.ฟินันเซีย ไซรัส : M แนะนำ ซื้อ ราคาเป้าหมาย 84 บาท
13/11/2562
M กำไรต่ำกว่าคาด อยู่ที่ 549 ลบ. -20% Q-Q, -19% Y-Y จากกำลังซื้อที่ชะลอตัวและมีน้ำท่วมในหลายพื้นที่ ทำให้ SSSG พลิกเป็นติดลบ -4% Y-Y กำไรทั้งปีนี้อาจโตเพียง 5% แต่คาดปีหน้า +15% จากการรวมแหลมเจริญเต็มปี เราปรับลดเป้าปีหน้าลงเล็กน้อยเป็น 84 บาทจากเดิม 86 บาท ยังแนะนำซื้อ

-------------------------

13/11/2562
บล.โนมูระ พัฒนสิน : M แนะนำ`NEUTRAL` TP20F ที่ 85.00 บาท
M (NEUTRAL, TP 85.0) ค่าใช้จ่าย fixed cost สูงสวนทางรายได้ที่หดตัว กดดันกำไรหดตัวมาก

M รายงานกำไรสุทธิ 3Q19 ที่ 549 ลบ. (-19%y-y, -20%q-q) แย่กว่าเราและ consensus คาดค่อนข้างมาก หลักๆ มาจากการควบคุม SG&A expenses ได้แย่กว่าคาด ทั้งนี้กำไรหดตัว y-y หลักๆ จาก
i) รายได้ที่ลดลงตาม SSSG ที่หดตัวมากทั้ง MK และ Yayoi ที่ -4% และ -9% ตามลำดับ สวนทางการเปิดสาขาใหม่ถึง 30 แห่ง (MK+Yayoi) ในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา และ
ii) %SG&A expenses/ sales ปรับตัวขึ้นถึง +340 bps y-y จากค่าใช้จ่ายส่วนมากไม่แปรผันตามรายได้ที่หดตัวเพราะเป็น fixed cost  ส่วน q-q กำไรหดตัวตาม low season สำหรับ 4Q19F แม้คาดผลประกอบการจะสามารถพลิกกลับมาโตได้ y-y q-q ตามการขยายสาขาและ high season แต่ไม่โดดเด่นเพราะคาด SSSG จะยังทรงตัวในระดับต่ำ บวกกับคาดประมาณการของเรามีโอกาสเกิด downside ในส่วน full year SG&A expenses/ sales สูงกว่าคาด (CNS 2019F assumption 51.8% Vs. 9M19F ที่ 52.9%) โดยทุกๆ 50 bps ที่เพิ่มขึ้นของ SG&A/sales จะส่งผลให้ประมาณการกำไรปี 2019F ลดลง -72 ลบ. เราจึงยังคงคำแนะนำ Neutral ที่ TP20F 85.0 บาท/หุ้น ทั้งนี้คาด M จะน่าสนใจขึ้นหลังดีลแหลมเจริญซีฟู้ดมีความชัดเจนมากขึ้นในเดือน ธ.ค. 2019​